涨8 兴证策略：当前科技板块整体仍处于高性价比区间，以AI产业链为抓手，关注上游算力自主可控与中下游应用创新

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　　【兴证策略张启尧团队】地缘风险是否会影响科技的修复逻辑？

　　来源：尧望后势

　　一、地缘风险是否会影响科技成长板块的修复逻辑？

　　5月底以来，我们反复提示6月市场主线有望再度偏向科技成长。近期以传媒、通信、医药为代表的科技成长板块正逐步成为市场愈发鲜明的主线。

　　但6月13日，以色列突然对伊朗发动空袭，随后双方展开多轮交火。中东局势突变，全球大类资产再受扰动。风险资产普跌，而石油、黄金则大幅上行。地缘风险升温、市场情绪遭受冲击之下，也引发部分投资者对本轮科技成长行情是否会就此终结的担忧。

　　不过，复盘2020年初美伊冲突及2023年10月巴以冲突这两轮与本轮可比的地缘危机，可以看到其对市场的影响多为短期事件性冲击，内因才是市场走势的主要矛盾。并且从结构上看，科技成长板块均非调整最剧烈的方向，反而由于有独立产业趋势的支撑而表现出较强的韧性：

2020年1月8日，同样由于核协议问题，美伊冲突爆发。当天上证指数下跌1.22%，但次日市场随即开始修复，直至1月14日创下本轮行情阶段性的高位后，随着疫情逐渐发酵才行情开始下跌。结构上，虽然冲突当天以TMT为代表的科技成长板块同样遭遇冲击，但情绪修复过后市场重回产业趋势，TMT 和消费成为推动后续行情新高的重要结构性力量。

2023年10月7日，巴以冲突爆发。10月9日开市后市场并未完全遵循避险逻辑，具备产业趋势支撑的汽车、TMT当日依然收涨。虽然后续市场跌幅有所扩大，但更多是源于对国内地产以及美国AI禁令的担忧，且结构上汽车、电子、医药等有产业支撑的行业依然是本轮下跌中较为抗跌的方向。在10月23日“国家队”入场以及10月24日人大常委会增发万亿国债、提高赤字率等宏观政策托底下，市场随即迎来反弹。

　　对于本轮伊以冲突，我们认为后续持续升级为多国长期战争的可能性较低，短期事件性冲击引发的下跌反而提供布局机会。情绪修复过后，内因仍是决定市场走势的主要矛盾。结构上，中美谈判结果落地、国内经济平稳运行，在新的宏观变化出现之前，具备产业趋势支撑、有基本面改善预期的科技成长板块依然有望是支撑行情的结构性亮点。

　　二、继续重视6月科技的修复窗口

　　当前从拥挤度、滚动收益差、成交占比、日历效应等各项指标来看，当前科技板块整体仍处于高性价比区间：

拥挤度看，近期部分科技细分方向拥挤度已开始从底部回升涨8，但多数仍处于偏低水平；

滚动收益差看，近期TMT与全A的滚动40日收益差快速修复至0%偏下方，仍远低于10%的经验性顶部。参考历史经验，随着科技成长行情的趋势逐步确立，后续仍有进一步修复的空间；

成交占比看，此前5月下旬时TMT成交占比回落至22%、23%左右的历史低位，一度低于2023年和2024年多数科技风格调整到位时的水平。近期回升至30%左右，但较近几年TMT行情高峰时的40%-50%的水平仍有较大差距。

　　此外，从近十年风格表现的日历效应看，6月份科技板块也表现出相对较高的胜率。每年2月到3月上旬，是全年中风格β最为鲜明的阶段之一，科技成长风格较为突出。但到了3月下旬至5月，市场逐渐步入一个更加均衡、各类风格胜率基本相当、没有特别明确主线的阶段，科技成长板块的胜率也明显回落。而进入6月份，科技成长往往会再度进入到一个相对占优的窗口，这其中来自产业的催化是重要驱动。对于今年，后续的一系列科技产业重要事件同样有望提供催化。

　　三、科技板块中，重点关注哪些方向？

　　以AI产业链为抓手，关注上游算力自主可控与中下游应用创新。AI50大细分方向中，可率先关注上游GPU、光模块、PCB、IDC（算力租赁）；中游AIAgent、SASS、行业应用软件、基础及通用软件；下游人形机器人、在线教育、金融科技、虚拟现实、数字营销等。

　　一方面，AI投资加码叠加自主可控，上游算力景气确定性仍在。上游算力作为率先受益于本轮AI产业趋势的领域，一直是AI产业链中景气确定性较强的方向。往后看，中下游应用创新加速带来的需求爆发也将反哺拉动上游算力需求成倍增长，国内互联网大厂仍在大幅加码AI资本开支，叠加自主可控的大趋势下，上游算力景气确定性仍在。重点关注GPU、光模块、PCB、IDC（算力租赁）等方向。

　　另一方面，DeepSeek带动本轮AI产业逻辑向中下游应用端的多元化创新转变，中下游将是本轮科技行情中最具备弹性的领域。25Q1，随着内需复苏、AI产业突破，上游相对于中下游的景气优势已在收敛，多数AI中下游产业链细分方向净利润增速迎来改善：

中游算法技术&软件服务产业链中，25Q1业绩增速较高且相对24Q4改善的方向包括：AIAgent、操作系统、语料库、行业应用软件、基础及通用软件、SASS等。

下游端侧&应用产业链中，25Q1业绩增速较高且相比24Q4改善居前的方向包括：数字营销、在线教育、车路云、金融科技、虚拟现实、人形机器人等。

　　四、TMT之外，重视军工、创新药等板块的配置机会

　　军工：近期地缘冲突再度升温，外部环境日益动荡，原有的国际体系越发脆弱，军工等对冲系统性风险的传统战略性资产越发重要。

　　与此同时，军队建设“十四五”规划执行已进入能力集成交付关键期，打破体系梗阻迫在眉睫。参考历史经验，五年规划通常是影响军工行情演绎的重要因素，今年“十五五”将启动编制，随着新一轮订单周期开启，有望推动行业整体景气复苏。其中，精确制导武器产业链是需求确定性最高、节奏最迫切的方向，也有望成为2025-2027年军工行业最强赛道。关注低空经济、卫星互联网、商用大飞机、无人装备等新兴产业领域，中国军工也持续加大人工智能领域布局。

　　创新药：国内政策边际转向，龙头业绩持续改善，行业拐点已在逐步显现。中国创新药已经实现从量变到质变的转化，逐渐从“跟跑者”到“引领者”。从2025年AACR和ASCO两项会议可见，中国创新药在新靶点、新技术、新疾病领域的布局已经呈现领先趋势。中国创新药具备高效率、低成本的开发优势，在热门技术赛道如ADC、双抗、细胞治疗等具备竞争优势，有望持续展现行业竞争力。国内政策端，全链条鼓励创新有望带动创新药国内商业模式整体改善。展望未来，创新药板块持续拥有突破空间，可以长期持续关注。